A-t-on bien tiré toutes les conséquences de la crise financière qui a failli faire sauter l'économie de la planète ? Pour Noël Amenc, la réponse est non. Professeur de Finance, Directeur de la Recherche et du Développement à l’EDHEC, et responsable de l’EDHEC Risk and Asset Management Research Centre, il explique pourquoi dans une étude intitulée "Quelques réflexions sur la régulation de la gestion d'actifs pour vraiment tenir compte de la crise financière". Ce document, qui constitue une synthèse de travaux scientifiques conduits au sein de l'EDHEC, a le mérite de ne pas jouer la langue de bois. Il met ainsi en cause l'absence de réflexion sérieuse sur les causes de la crise financière de la part des dirigeants européens, notamment français et allemands. Selon l'EDHEC, en désignant les hedge funds, puis les ventes à découvert comme responsables de la déstabilisation des marchés, les dirigeants politiques et les régulateurs de marchés ont retardé la prise de conscience quant à la gravité de la crise et la faillite du système de régulation.
La mise en accusation simpliste d'une catégorie d'acteurs
"Du point de vue de la régulation de la gestion d’actifs, l’analyse des dirigeants européens, notamment français et allemands, dans l’été 2007 n’a pas été à la hauteur des enjeux de la crise financière que nous connaissons depuis deux ans" note d'emblée Noël Amenc. Et de donner comme illustration de cette absence de réflexion sérieuse les conclusions et résultats du dernier G20. "L’acharnement mis par madame Merkel et monsieur Sarkozy à obtenir des avancées concrètes sur la mise au ban des paradis fiscaux, considérés comme une des principales causes de la crise financière est emblématique du manque de cohérence intellectuelle de nos dirigeants".
"Comment affirmer que les paradis fiscaux sont des "trous noirs" de la finance mondiale dont on ne sait rien et dans le même argumentaire les rendre responsables d’une crise systémique ou du moins de la déstabilisation des marchés ? Comment oublier que la crise est le résultat de pratiques d’institutions financières soumises à des réglementations nationales ou internationales que l’on considérait jusqu’ici comme sophistiquées et efficaces pour maîtriser les risques tant des acteurs que de leurs activités ou des produits proposés aux investisseurs", écrit le responsable de la recherche en finance de l'Edhec.
Pour lui, la mise en accusation simpliste et sans preuve d’une catégorie d’acteurs ou de pays n’est pas, la meilleure façon de faire avancer le débat sur la réglementation de la gestion d’actifs. D'où la publication de cette étude à usage des régulateurs et des investisseurs en tant que contribution à une réflexion sur les nécessaires évolutions de la régulation de la gestion d’actifs pour vraiment tenir compte de la crise financière.
Trois grandes questions posées
Trois grandes questions sont posées avec à chaque fois quelques réponses ou du moins de nouveaux éclairages.
1ère réflexion : réguler n’est pas toujours sans risque. Chaque crise est l’occasion de renforcer ou de prétendre renforcer la réglementation. Les dirigeants politiques y retrouvent une légitimité en montrant que le marché ne peut fonctionner sans eux et les professionnels, une virginité puisque le respect d’une nouvelle réglementation permet de s‘affranchir des erreurs passées. Malheureusement, ces velléités réglementaires résistent mal à une analyse un peu sérieuse de la législation en vigueur", écrit Noël Amenc.
Il donne comme exemple l’utilisation des dérivés de crédit. Apparue comme emblématique de cette crise financière, elle avait pourtant fait l’objet à la fois de règles de conduite et de bonnes pratiques définies au niveau international et de réglementations nationales. Ce qui n’a pas empêché des fonds extrêmement réglementés et conformes à la directive européenne UCITS 3 d’accuser des pertes importantes alors qu’ils étaient vendus comme des produits de trésorerie. Au final, la réglementation destinée à encadrer l’usage des dérivés de crédit n’aura nullement protégé les investisseurs mais aura même eu l'effet inverse.
2ème réflexion : interdire n’est pas toujours protéger. "La réglementation tant européenne que française des fonds d’investissement qui prétend fixer des règles d’éligibilité des actifs et des classifications des différents types de fonds ne constitue pas une bonne approche de la protection des investisseurs et de la réduction des problèmes d’asymétrie d’information, objectifs qui justifient l’intervention du régulateur. En effet, en conférant le statut d’information officielle et vérifiée à des classifications qui ne sont pas établies à partir de critères financiers adaptés, la réglementation actuelle peut amener les investisseurs à pratiquer non seulement des allocations sous-optimales de leur portefeuille (exclusion injustifiée de fonds classés comme risqués) mais surtout à sous-estimer les risques des produits financiers qui leurs sont proposés".
3ème réflexion : un cadre conceptuel unique n’est pas une bonne approche de la régulation de la gestion d’actifs. "Depuis plusieurs années, tant la Commission européenne que les régulateurs domestiques européens n’ont eu de cesse de vouloir faire entrer dans un seul cadre conceptuel, voire juridique, les différentes formes d’investissements. C’est sur ce point que se situent la principale difficulté et le fondement de la crise de liquidité des fonds d’investissement" estime Noël Amenc. Et d'enfoncer le clou. "L’idée que la protection des épargnants et la modernisation du cadre réglementaire passent nécessairement par des fonds ouverts est une erreur de conception grave de notre réglementation. Seul le développement de fonds fermés dont les horizons de liquidation correspondent à ceux des actifs ou des stratégies sur lesquels ils sont investis garantira un développement sécurisé des investissements sur les classes d’actifs peu liquides".
Conclusion de Noël Amenc ? "Nous pensons que cette crise devrait permettre de faire avancer la régulation tant d’un point vue national que communautaire, à condition bien sûr que les régulateurs et les professionnels ne perdent pas de vue que l’objectif de la régulation n’est pas de rassurer les investisseurs avec des règles faussement sécuritaires". Au final, c'est bien l'adaptation de la réglementation à la réalité des risques de l'industrie financière, qui renforcera la sécurité des investisseurs.
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